自2012年以来巨臀 波多黎各 女神，欧元区、日本、瑞士、瑞典与丹麦央行接踵推出负利率策略，主要进展经济体的利率也大多处于较低水平。环球低利率环境使零利率下限问题(Zero Lower Bound，ZLB)渐渐成为好多国度央行深切濒临的问题。现在，天然我国状态利率未触及零利率下限，然而自2014年11月以来，央行如故流畅6次降息，我国低利率时期如故到来。
频年来，零利率下限问题运转成为环球金融界关心的重心话题。不少学者将零利率拘谨纳入到DSGE模子中进行分析(Paetz和Holden，2012；Guerrieri和Iacoviello，2015)。对于零利率下限对宏不雅经济的影响，Hirose和Inoue(2013)发近况态利率触及零利率下限会形成揣测脉冲闭幕和信得过闭幕的光显偏离。Neri和Notarpietro(2015)指出，零利率拘谨和债务通缩机制相互作用，会进一步加重外生不利冲击对经济产生的通缩效应。不少文件也探讨了怎样解脱零利率下限的问题。Eggertsson和Woodford(2003)以及Bernanke和Reinhart(2004)折服了前瞻性迷惑在搪塞零利率下限、解脱经济阑珊方面的蹙迫作用。在零利率条目下，晋升通货膨大所在也可通过晋升公众的通胀预期来匡助经济解脱阑珊(Mccallum，2001)。
零利率下限不仅会带来产出的阑珊，也会引起金融不褂讪性上升(Fishcer，2016)。2008年金融危急后，列国政府纷纷推出宏不雅审慎监管框架以防备系统性风险，宏不雅审慎监管与金融褂讪运转成为无数学者关心的焦点。Tayler和Zilberman(2016)强调，基于巴塞尔公约Ⅲ的逆周期本钱监管策略冒昧在金融危急技术灵验褂讪经济波动。Cesa-Bianchi和Rebucci(2016)以为，好意思国2002－2006年的宽松货币策略环境催生了金钱价钱泡沫，而宏不雅审慎策略器用的缺失进一步加重了泡沫打破后的经济阑珊。Woodford(2016)以为，与好意思联储的量化宽松策略比较，纳入宏不雅审慎元素的货币策略规矩冒昧在不加多金融风险的同期促使经济收复。Kannan等(2009)以为，盯住信贷和房地产价钱的货币策略有助于缓解宏不雅金融冲击。国内学者对货币策略与宏不雅审慎策略也进行了无数故意的探讨(马勇，2013；王爱俭和王璟怡，2014)。
现在，国内波及零利率下限的究诘较少，探讨零利率拘谨下货币策略与宏不雅审慎策略结合搭配的文件则更少。仅马理和娄田田(2015)应用含有零利率拘谨的DSGE模子，对比究诘了货币策略和财政策略的调控成果，但莫得纳入金融部门，模子与现实经济存在较大差距。本文将零利率下限拘谨和金融部门纳入到圭臬的新凯恩斯主义模子中，基于福利分析要害探讨了零利率下限拘谨下的最优货币策略规矩，并进一步通过纳入逆周期的本钱填塞率监管拘谨，系统分析了宏不雅审慎策略和货币策略的结合搭配问题。本文的究诘对于我国货币策略守护经济增长以及物价与金融褂讪具有一定的理讲价值和指挥道理。
二、 表面模子 (一) 耐性家庭筹商一个包含无数无穷生命期家庭的经济体，参考Iacoviello(2005)的究诘，咱们将通盘家庭诀别为耐性家庭与非耐性家庭两类。其中，耐性家庭每期通过提供奇迹得到工资收入，扣除当期挥霍和房屋购买后，其他收入存入金融中介。耐性家庭的最优化问题不错暗示为：
$max\text{ }{{E}_{t}}\sum\limits_{t=0}^{\infty }{\beta {{\prime }^{t}}\left[ ln\left( C{{\prime }_{t}} \right)+j\text{ln}\left( H{{\prime }_{t}} \right)-{{\left( N{{\prime }_{t}} \right)}^{\eta }}\prime /\eta \prime +\chi \text{ln}\left( M{{\prime }_{t}}/{{P}_{t}} \right) \right]}$ (1) $C{{\prime }_{t}}+{{q}_{t}}\left( H{{\prime }_{t}}-H{{\prime }_{t-1}} \right)+L_{t}^{s}={{R}_{t-1}}L_{_{t-1}}^{s}/{{\pi }_{t}}+\omega {{\prime }_{t}}N{{\prime }_{t}}+{{\Pi }_{t}}+T{{\prime }_{t}}-(M{{\prime }_{t}}-M{{\prime }_{t-1}})/{{P}_{t}}$ (2)其中，Et暗示渴望算子，β′为耐性家庭的跨期贴现因子，C′t为第t期耐性家庭的挥霍，H′t为其领有的房产，N′t为第t期耐性家庭的劳能源参加量。η′>0描写了耐性家庭的奇迹供给弹性。M′t暗示耐性家庭所握有的货币余额，M′t/Pt则暗示信得过货币余额，χ>0斟酌了货币握有量对耐性家庭着力的影响。耐性家庭的跨期预算拘谨如(2)式所示。其中，qt为房屋价钱，ω′t=W′t/Pt为执行工资，Lst为从第t－1期到第t期耐性家庭执行握有的本国入款。Rt=1+it为从第t期到第t+1期的状态无风险利率，it为本国的净利息率。Πt为家庭从企业得到的利润，假设企业最终由家庭领有。Tt为第t期的税收，M′t－M′t－1/Pt为中央银行刊行货币所带来的净转机。耐性家庭在(2)式的拘谨下最大化其终身着力。
(二) 非耐性家庭非耐性家庭的最优化问题可暗示为：
$max\text{ }{{E}_{t}}\sum\limits_{t=0}^{\infty }{\beta {{\prime\prime }^{t}}}\left[ \ln \left( C{{\prime\prime }_{t}} \right)+j\ln {{{{H}''}}_{t}}-{{\left( N{{\prime\prime }_{t}} \right)}^{{{\eta }''}}}/\eta \prime\prime +\chi \ln \left( M{{\prime\prime }_{t}}/{{P}_{t}} \right) \right]$ (3) $C{{\prime\prime }_{t}}+{{q}_{t}}\left( H{{\prime\prime }_{t}}-H{{\prime\prime }_{t-1}} \right)+{{R}^{b}}_{t-1}{{L}^{b}}_{t-1}/{{\pi }_{t}}={{L}^{b}}_{t}+\omega {{\prime\prime }_{t}}N{{\prime\prime }_{t}}+T{{\prime\prime }_{t}}-(M{{\prime\prime }_{t}}-M{{\prime\prime }_{t-1}})/{{P}_{t}}$ (4) ${{R}^{b}}_{t}{{L}^{b}}_{t}\le {{E}_{t}}\left( m\prime\prime {{q}_{t+1}}H{{\prime\prime }_{t}}{{\pi }_{t+1}} \right)$ (5)其中，β″为非耐性家庭的贴现因子，且β″＜β′。(4)式黑白耐性家庭的预算拘谨。非耐性家庭从金融中介获取贷款，还必须赋闲典质假贷商场的信贷拘谨即(5)式，其中m″为贷款价值比(Loan to Value Ratio，LTV)，即非耐性家庭的最大假贷额不可逾越其所握有典质房产的改日预期价值的m″倍。非耐性家庭在(4)式和(5)式的拘谨下最大化其终身着力。
(三) 企业家假设企业家每一期购买本钱，雇佣劳能源，并应用所握有的房产进行坐褥：
${{Y}_{t}}={{A}_{t}}{{K}^{\mu }}_{t-1}{{H}^{\upsilon }}_{t-1}{{\left( N{{\prime }_{t}} \right)}^{\alpha 1-\mu -\upsilon }}{{\left( N{{\prime\prime }_{t}} \right)}^{1-\alpha 1-\mu -\upsilon }}$ (6)其中，At暗示全要素坐褥率，Yt为总产出，Kt－1和Ht－1分别暗示上一期的本钱和房地产存量，μ、υ、α1－μ－υ和1－α1－μ－υ则分别为本钱、房产、耐性家庭和非耐性家庭劳能源在总产出中的份额。假设企业坐褥家具后以批发价PtW卖给零卖商，零卖商进一步打包后以零卖价钱Pt卖给家庭和本钱品坐褥商，本国商品零卖商的涨价率界说为Xt=Pt/PW。假设最终家具的价钱为1，则企业所坐褥家具的相对价钱为1/Xt。企业家的最优化问题不错暗示为：
$max\text{ }{{E}_{t}}\sum\limits_{t=0}^{\infty }{\beta _{e}^{t}\text{ln}\left( {{C}_{t}} \right)}$ (7) ${{Y}_{t}}/{{X}_{t}}+{{L}^{e}}_{t}={{C}_{t}}+{{q}_{t}}\left( {{H}_{t}}-{{H}_{t-1}} \right)+{{R}^{e}}_{t-1}{{L}^{e}}_{t-1}/{{\pi }_{t}}+\omega {{\prime }_{t}}N{{\prime }_{t}}+\omega {{\prime\prime }_{t}}N{{\prime\prime }_{t}}+{{I}_{t}}+{{\xi }_{K，t}}$ (8) $R_{t}^{e}{{L}_{t}}\le {{E}_{t}}\left( m{{q}_{t+1}}{{H}_{t}}{{\pi }_{t+1}} \right)$ (9) ${{K}_{t+1}}={{I}_{t}}+1-\delta {{K}_{t}}$ (10)其中，βe为企业家的主不雅贴现率，Ct为企业家的挥霍。(8)式为企业家的预算拘谨，其中Ht为企业家所握有的房产，Lte为企业家从金融机构获取的贷款。ξK，t为投资的休养成本，本文参考Iacoviello(2005)的究诘设定为：ξK，t=φ(It/Kt－1－δ)2Kt－1/2δ。(9)式为企业家濒临的信贷拘谨，其中m为企业家的贷款价值比，且m>m″。(10)式为本钱品的演化旅途。
(四) 金融中介本文参照Iacoviello(2015)的设定，假设金融中介最终由家庭所领有，金融中介领受耐性家庭的入款，向非耐性家庭和企业家披发贷款以获取利润。金融中介相同最大化其着力函数即(11)式，其中βf为金融中介的贴现因子，Ctf为第t期金融中介的挥霍。
$max\text{ }{{E}_{t}}\sum\limits_{t=0}^{\infty }{\beta _{f}^{t}\ln C_{t}^{f}}$ (11) $C_{t}^{f}+{{R}_{t-1}}{{D}_{t-1}}+{{L}^{b}}_{t}+{{L}^{e}}_{t}={{D}_{t}}+{{R}^{b}}_{t-1}{{L}^{b}}_{t-1}+{{R}^{e}}_{t-1}{{L}^{e}}_{t-1}$ (12) ${{D}_{t}}\le {{\gamma }_{t}}{{L}_{t}}$ (13)(12)式是金融机构的预算拘谨巨臀 波多黎各 女神，其资金开头为当期领受的入款和上一期披发贷款所得到的利息收入，这些资金用于披发贷款、支付上一期入款利息以及自己挥霍。Rtb和Rte分别为非耐性家庭和企业家的借款利率。为了赋闲监管机构的要求，金融机构还必须赋闲本钱填塞率拘谨即(13)式，其中Lt=Ltb+Lte为金融中介总贷款，γt为本钱填塞率的监管要求。在(12)式和(13)式的拘谨下，金融机构遴荐最优的Dt、Ltb和Lte。
(五) 零卖商引入零卖商的方针是描写价钱粘性。假设每期零卖商以批发价钱PtW从本国企业家手中购买家具，然后重新包装后以价钱Pt出售。同期，假设通盘零卖商的价钱休养策略遵照Calvo(1983)的设定，每期只须1－θ比例的零卖商冒昧重新休养价钱，其他零卖商则保握上一期的价钱水平不变。求解零卖商的最优订价问题，可得如(14)式所示的菲利普斯弧线，其中xt为Xt与其稳态值的对数偏离，πt为本国的通货膨大率。
${{\pi }_{t}}=\beta {{E}_{t}}{{\pi }_{t+1}}-1-\theta 1-\beta \theta {{x}_{t}}/\theta $ (14) (六) 政府举止为了分析零利率环境下货币策略与宏不雅审慎策略的结合问题，咱们在传统泰勒规矩的基础上引入了零利率拘谨。①假设货币策略的反应遵照如(15)式所示的泰勒规矩，其中R为天然利率水平，Yt为潜在产出水平，γ0为利率平滑总共，γ1和γ2分别为利率对通胀和产出缺口的反应总共，etR为利率的立地冲击，假设遵照对数一阶自记忆经由。
①本文模仿Paetz和Holden(2012)的念念路，对(15)式双方取对数后引入利率的影子价钱冲击，内生决定何时触及零利率下限以及守护在零利率的技术。
${{R}_{t}}=max\left\{ {{R}^{{{\gamma }_{0}}}}_{t-1}{{\left[ \bar{R}{{\left( {{P}_{t}}/{{P}_{t-1}} \right)}^{{{\gamma }_{1}}}}{{\left( {{Y}_{t}}/{{{\bar{Y}}}_{t}} \right)}^{{{\gamma }_{2}}}} \right]}^{1-{{\gamma }_{0}}}}{{e}^{R}}_{t}，1 \right\}$ (15) ${{\gamma }_{t}}=\gamma _{_{t-1}}^{{{\phi }_{0}}}\left[ \bar{\gamma }{{\left( {{q}_{t}}/{{q}_{t-1}} \right)}^{{{\phi }_{1}}}}{{L}_{t}}/{{L}_{t-1}}^{{{\phi }_{2}}} \right]{{}^{1-{{\phi }_{0}}}}{{e}^{\gamma }}_{t}$ (16)对于宏不雅审慎策略器用，本文主要引入了逆周期的本钱填塞率监管要求。②本钱填塞率的监管要求γt主要盯住金钱价钱和信贷等反馈宏不雅金融风险的方针，γ为稳态时的本钱填塞率。$\phi $0为本钱填塞率的平滑总共，$\phi $1和$\phi $2分别为金钱填塞率对金钱价钱和信贷的敏锐总共。etγ暗示宏不雅审慎策略的立地冲击，假设遵照对数一阶自记忆经由。
②从2016年起，我国央即将现存的诀别准备金动态休养和合意贷款处罚机制升级为“宏不雅审慎评估体系”(MPA体系)，其中本钱填塞率监管是评估体系的中枢。因此，对于宏不雅审慎策略器用，本文主要引入了逆周期的本钱填塞率监管要求。
(七) 资源拘谨和商场出清C′t和C″t分别为耐性家庭和非耐性家庭的挥霍量，Ct和Ctf分别为本国企业家和金融机构的挥霍量，It为国内的总投资量。假设房产总量为1，稳态时金融机构的入款便是耐性家庭的入款Dt=Lts，国内家具商场和房地产商场的出清条目分别为：
${{Y}_{t}}=C{{\prime }_{t}}+C{{\prime\prime }_{t}}+{{C}_{t}}+C_{t}^{f}+{{I}_{t}}$ (17) ${{H}_{t}}+H{{\prime }_{t}}+H{{\prime\prime }_{t}}=1$ (18) 三、 零利率拘谨下宏不雅经济的动态模拟分析 (一) 参数校准参照大部分文件的设定，耐性家庭和非耐性家庭的主不雅贴现率β′和β″分别取0.99和0.975，这与2000－2015年我国度庭的平均入款利率和平均贷款利率相符合。由于企业1998－2013年房地产典质贷款平均利率为21%，企业家的折现率设定为0.95。本文将折旧率δ设定为0.03，相等于年折旧率为12%。价钱粘性参数θ设定为0.75，本钱产出弹性μ的取值一般在0.25和0.5之间。由于本文的坐褥函数中还包含耐性家庭、非耐性家庭的劳能源以及企业家握有的房产，本文将本钱产出弹性μ设定为0.3。对于耐性家庭比例总共α，由于我国住户有较强的储蓄倾向，参考徐妍等(2015)的究诘，本文取0.64。筹商到我国住户深切存在“定有所居，居有所屋”的传统不雅念，本文参照谭政勋和王聪(2011)的究诘，将住房偏好比重设定为0.1。奇迹供给弹性取1.01，因为我国现在劳能源供给依然较为填塞。参考大部分文件的设定，零卖商的替代弹性ψ设定为10。对于贷款价值比的稳态值，筹商到天下各地的平均情况，本文将非耐性家庭的贷款价值比设定为中间值0.56。而企业家的资金更为淳朴，得到的信贷额度更大，参考梁璐璐等(2014)的究诘，咱们将企业的贷款价值比设定为0.89。
对于货币策略规矩中的反应总共，咱们收用1996－2015年我国同行拆借利率、通货膨大率和产出的季度数据，领先通过季节休养和H-P滤波剔除趋势项，然后进行揣测，利率平滑总共γ0校准为0.85，产出缺口和通胀缺口的反应总共γ1和γ2分别校准为0.27和0.13。模子中的立地冲击包括坐褥率冲击At、房屋偏好冲击etj、货币策略冲击etR和宏不雅审慎策略冲击etγ，假设通盘立地冲击皆遵照对数一阶自记忆经由，除了坐褥率At外，其他自记忆总共皆为0.85。
(二) 模子动态图 1给出了在单元坐褥率的负向冲击下，哥要本国产出和通胀等宏不雅经济变量在零利率和非零利率拘谨两种情形下的脉冲响应情况。从图 1(a)和图 1(b)中不错看出，在非零利率拘谨下，单元坐褥率的负向冲击只会引起本国产出和通胀水平的小幅下降，且在第3期之后飞速收复。而在零利率拘谨下，产出和通货膨大率的下降幅度光显变大，且负向响应的握续期也光显变长。这主淌若因为在零利率拘谨下，住户的防患性和严慎性储蓄频频会加多，从而阻拦挥霍；此外，零利率下限频频导致经济不细则性加多，使企业家的投资意愿削弱，因此一朝濒临坐褥率的不利冲击，本国产出会出现握续性的阑珊。
图 1(c)是利率对于坐褥率冲击的反应。坐褥率负向冲击对本国经济产生紧缩效应，导致本国利率下降。在零利率拘谨下，利率并不可不绝下降，脉冲响应图是一条与坐标横轴险些重合的水平线。图 1(d)是金钱价钱对于坐褥率冲击的反应。在非零利率拘谨下，本国利率下降会引起金钱价钱上升。而在零利率拘谨下，状态利率不会一直下降，金钱价钱在第1期出现负向响应，跟着本国产出的渐渐收复，金钱价钱转为正向响应，随后收复至0。
性吧论坛图 2给出了在利率上升冲击下，本国产出和通胀等宏不雅经济变量在零利率和非零利率拘谨两种情形下的脉冲响应情况。从图 2(a)中不错看出，岂论在非零利率如故零利率拘谨下，本国产出皆呈现先下降后收复至0的趋势，且在零利率拘谨下，产出的下降幅度更大。图 2(b)是金钱价钱对于利率冲击的反应。金钱价钱在第1期的负向响应最大，约为-0.6%，在第3期后转为正向响应并渐渐收复至0，而在零利率拘谨下，金钱价钱正向响应的幅度光显较小。图 2(c)和图 2(d)分别为家庭信贷和企业信贷对于利率冲击的反应。与坐褥率的负向冲击雷同，利率上升导致金钱价钱下落，使家庭和企业得到信贷的难度加多，且在零利率拘谨下，金钱价钱的下落幅度更大，形成亲庭信贷和企业信贷的下降幅度更大。另外，由于企业的贷款价值比更高，在金钱价钱下落时，更大的负向反馈效应使企业信贷的下降幅度更大。
四、 零利率拘谨下最优货币策略过火与宏不雅审慎策略的结合 (一) 最优货币策略规矩的细则2008年金融危急后，不少学者冷漠在传统的货币策略规矩中加多一些反馈金融褂讪的变量，以使货币策略更好地完了褂讪经济的所在。本文试图在货币策略规矩中纳入信贷和金钱价钱成分，并对比分析这种规矩在缓解国内经济波动和改善社会福利方面的成果。
$\begin{align} & \ln {{R}_{t}}={{\gamma }_{0}}\ln {{R}_{t-1}}+\left( 1-{{\gamma }_{0}} \right)\left[ {{\gamma }_{1}}\ln \left( {{P}_{t}}/{{P}_{t-1}} \right)+{{\gamma }_{2}}\ln \left( {{Y}_{t}}/{{{\bar{Y}}}_{t}} \right) \right. \\ & \left. +{{\gamma }_{3}}\ln {{q}_{t}}/{{q}_{t-1}}+{{\gamma }_{4}}\ln {{L}_{t}}/{{L}_{t-1}} \right] \\ \end{align}$ (19)其中，γ0、γ1和γ2的含义同上文，γ3和γ4分别为利率对于金钱价钱和本国信贷总量的反应总共。为了评估不同货币策略的执行成果，本文参考Woodford和Walsh(2005)的究诘，将任何偏离通货膨大所在制的货币策略规矩的福利亏本暗示为通胀缺口和产出缺口波动的体式：
$L=var\left( {{\pi }_{t}} \right)+\lambda var\left( {{Y}_{t}} \right)$ (20)同期，为了便于进行对比分析，咱们参照马勇(2013)的究诘，将利率对产出缺口和通货膨大缺口的反应总共设定为本文圭臬泰勒规矩中的反应总共(0.27和0.13)，将利率平滑总共固定在0.85，且λ取0.5，以此看成比较的基准。γ3和γ4在0.1和0.7之间取值，咱们分别计较了不同策略组合在零利率和非零利率拘谨两种情形下，产出、通胀、金钱价钱、家庭信贷和企业信贷的波动情况以及社会福利亏本。表 1给出了具体的计较闭幕。
从表 1中不错看出，基准规矩是传统的泰勒规矩，此时零利率拘谨和非零利率拘谨下的社会福利亏本分别为2.6958和2.6427。在引入金钱价钱后，房价的波动相对于基准规矩得到光显改善，况兼跟着利率对房地产价钱反应总共的晋升，房价波动的方差减小。同期，家庭部门的信贷波动也有所改善，但跟着利率对房地产价钱反应总共的晋升，家庭部门信贷的波动不断增大，相对于基准规矩的改善幅度减小。另外，产出、通货膨大和企业部门信贷的波动光显增大，社会福利亏本不断上升。
与基准规矩比较，引入信贷的货币策略规矩冒昧很好地阻拦信贷波动。从表 1中不错看出，当γ4在0.1和0.7之间变化时，岂论是在零利率还黑白零利率拘谨下，家庭部门的信贷波动皆有一定进度的缓解。企业部门的信贷波动在非零利率拘谨下得到了光显的阻拦，而在零利率拘谨下，其波动反而变大。这评释在零利率拘谨下，只是依靠货币策略难以守护企业信贷的褂讪。同期，引入信贷的货币策略对于改善房价波动的作用也不显赫，跟着γ4的增大，房价波动的方差变大。而引入信贷的货币策略规矩却能光显缩短产出和通胀缺口的波动，当γ4便是0.1时，产出缺口的波动仅为0.8503，相对于基准规矩下降了47.32%，社会福利亏本减少了68.74%。但跟着γ4的增大，产出缺口和通胀缺口的波动进度运转上升。
与上述三种策略规矩比较，同期盯住金钱价钱和信贷的货币策略规矩在一定进度上既能减少产出缺口和通胀缺口的波动，又能守护金融体系的褂讪。从表 1中不错发现，同期引入金钱价钱和信贷后，当γ4在0.1和0.7之间变化时，房地产价钱和家庭部门信贷的波动皆有所缓解，企业部门信贷的波动在非零利率拘谨下也有所改善，但在零利率拘谨下波动依然增大。另外，同期盯住金钱价钱和信贷的货币策略规矩对于改善产出和通胀缺口的作用最为光显。当γ3和γ4皆为0.1时，产出缺口的波动达到最小值0.7118，相对于基准规矩下降了55.89%，社会福利亏本也达到最小值，仅为0.6182，相对于基准规矩下降了77.07%。但跟着γ3和γ4的增大，主要经济变量波动的方差皆有所加多。这评释为了守护金融褂讪，货币策略不仅应该对准通胀缺口和产出缺口，还应该筹商信贷和金钱价钱等金融变量。但利率的休养仍应以产出和通胀为主，对于金钱价钱和信贷只需作念出截止反应，过度休养反而不利于守护经济褂讪。
(二) 货币策略与宏不雅审慎策略的结合搭配为了进一步探讨零利率拘谨下货币策略与宏不雅审慎策略的筹商，咱们设定了以下几种策略规矩类型：
策略Ⅰ：传统泰勒规矩，即利率只对产出缺口和通胀缺口作念出反应。
$\ln {{R}_{t}}={{\gamma }_{0}}\ln {{R}_{t-1}}+\left( 1-{{\gamma }_{0}} \right)\left[ {{\gamma }_{1}}\ln \left( {{P}_{t}}/{{P}_{t-1}} \right)+{{\gamma }_{2}}\ln \right]\left( {{Y}_{t}}/{{{\bar{Y}}}_{t}} \right)$ (21)策略Ⅱ：传统泰勒规矩和逆周期监管的宏不雅审慎策略。货币策略规矩仍遵照(21)式，同期纳入守护金融褂讪的逆周期本钱监管的宏不雅审慎策略。
$\ln {{\gamma }_{t}}={{\phi }_{0}}\ln {{\gamma }_{t-1}}+{{\phi }_{1}}\ln \left( {{q}_{t}}/{{q}_{t-1}} \right)+{{\phi }_{2}}\ln \left( {{L}_{t}}/{{L}_{t-1}} \right)$ (22)策略Ⅲ：纳入守护金融褂讪的货币策略。咱们对(21)式进行修正，利率休养不仅盯住产出和通胀缺口，同期还盯住金钱价钱和信贷总量等金融方针。
$\ln {{R}_{t}}={{\gamma }_{0}}\ln {{R}_{t-1}}+\left( 1-{{\gamma }_{0}} \right)\left[ {{\gamma }_{1}}\ln \left( {{P}_{t}}/{{P}_{t-1}} \right)+{{\gamma }_{2}}\ln \left( {{Y}_{t}}/{{{\bar{Y}}}_{t}} \right)+{{\gamma }_{3}}\ln \left( {{q}_{t}}/{{q}_{t-1}} \right)+{{\gamma }_{4}}\ln \left( {{L}_{t}}/{{L}_{t}}_{-1} \right) \right]$ (23)策略Ⅳ：纳入守护金融褂讪的货币策略和宏不雅审慎策略，即(22)式和(23)式构成的策略规矩。
表 2给出在上述4种策略下通货膨大、产出、房价与信贷波动的方差以及福利亏本情况。从中不错发现，与其他三种策略规矩比较，在传统泰勒规矩即策略Ⅰ下，产出、通胀等主要经济变量的方差和社会福利亏本是最大的，况兼零利率拘谨使各经济变量的波动方差进一步增大。与策略Ⅰ比较，在策略Ⅱ下，岂论是否存在零利率下限，产出、通胀、房价和信贷的波动方差皆光显变小，且社会福利得到改善。这评释纳入宏不雅审慎策略在一定进度上冒昧加多社会福利，缓解国内经济波动，守护金融体系褂讪。在策略Ⅲ和策略Ⅳ下，主要宏不雅经济变量波动的方差与策略Ⅰ比较皆光显变小，社会福利也光显改善，况兼零利率拘谨下的改善进度更大。这评释当经济达到零利率下限时，传统泰勒规矩存在光显的不及，只须在货币策略中加多宏不雅审慎元素，并将宏不雅审慎策略与货币策略结合搭配，才能灵验缓解国内经济波动。
五、 论断与策略建议本文在动态立地一般平衡模子中纳入了零利率下限拘谨，系统探讨了货币策略与宏不雅审慎策略的筹商。究诘闭幕标明，当状态利率触及零利率下限时，宏不雅经济的脆弱性和金融体系的不褂讪性会显赫加多，岂论是坐褥率如故利率的不利冲击，产出、通胀和信贷等经济变量的波动会光显增大。此时，只是依靠传统的泰勒规矩并不可灵验守护经济褂讪，最优货币策略规矩中应纳入信贷和金钱价钱等金融方针。同期，只须将逆周期监管的宏不雅审慎策略与货币策略结合搭配，才能灵验缓解经济波动并改善社会福利，从而完了宏不雅经济褂讪。
现在，天然我国状态利率未触及零利率下限，然而低利率时期如故带来，况兼刻下处于经济下行期，低利率环境仍将守护较永劫候。为了更好地完了守护经济褂讪的所在，我国货币策略不仅应盯住产出和通胀缺口巨臀 波多黎各 女神，同期还搪塞金钱价钱和信贷等给以重心关心。同期，我国还应进一步完善宏不雅审慎监管框架，并将其与货币策略灵验结合搭配，以搪塞国表里不利冲击，缓解经济波动，守护经济体系和金融体系的全面褂讪。